Value Investor: Luca V.
| Data | Ticker | Mercato | Prezzo | Market Cap |
| 02/04/2022 | MMI | NYSE | 49$ | 1.961 Milioni |
Marcus & Millichap in breve
Marcus & Millichap, Inc. (MMI) è una società che offre servizi di vendita e consulenza di investimenti immobiliari commerciali, uffici, locazioni industriali, alloggi per anziani, ospitalità, studi medici.
Marcus & Millichap opera anche come intermediario finanziario (Marcus &Millichap Capital Corporation "MMCC") fornendo soluzioni per i mercati dei capitali immobiliari commerciali, inclusi debito senior, joint venture e azioni privilegiate, nonché vendite di prestiti e servizi di consulenza/due diligence a proprietari di immobili commerciali e investitori.
Inoltre, Marcus & Millichap fornisce vari servizi ausiliari, inclusi ricerche di mercato e servizi di consulenza a istituti di credito, proprietari, fondi di investimento immobiliare, individui con un patrimonio netto elevato, consulenti di fondi pensione e altre istituzioni.
Al 31 dicembre 2021, Marcus & Millichap contava 1.994 professionisti della vendita e del finanziamento di investimenti in 82 sedi fra USA e Canada ed quotata sul mercato NYSE, con il ticker MMI.
Immagine 1: logo Marcus &Millichap
Elementi d’interesse di Marcus & Millichap
- Breve storia di Marcus & Millichap e del business
Marcus & Millichap è stata costituita come ditta individuale attiva come broker immobiliare nel 1971 a Palo Alto da George M. Marcus.
William Millichap è stato uno dei primi venditori assunti da Marcus, e ne è diventato partner costituendola società poi ribattezzata Marcus &Millichap, Inc. nell'agosto 1978.
Nel 2013 è diventata una società per azioni tramite IPO, ed oggi fattura 1.3 Billion con buona profittabilità.
- Maggiori azionisti di Marcus & Millichap
Il primo azionista di Marcus & Millichap al 31/12/2021 risulta essere G.M. Marcus con una partecipazione complessiva del 38%, per la maggior parte attraverso il fondo Phoenix Investment Adviser, azienda di gestione degli investimenti basata a New York e focalizzata sul credito high yeld, di cui Marcus è direttore, ed in misura minore attraverso la Marcus Family Foundation II; a seguire altri azionisti risultano Blackrock con 11% e Vanguard con il 10%.
- Management apicale di Marcus & Millichap
- Presidente e CEO: HessamNadji, 56 anni, in carica dal 2016 sebbene abbia avuto diversi ruoli nella società fin dal 1996;
- CFO: Steven F. De Gennaro, 58 anni, in carica dal 2020, precedentemente CFO in InTouchTecnologies Inc. dal 2018 al 2020 e in Xirrus Inc. dal 2004 al 2017.
- Mercato di riferimento di Marcus & Millichap
Marcus & Millichap opera nel mercato del Real Estate Agents and Brokers, ed è leader soprattutto nel segmento $1-10 mln di valore della proprietà.
Questo è un segmento caratterizzato da alto tasso di turnover, abbastanza prevedibile e costante, meno influenzato da trend macroeconomici rispetto ad altri segmenti e meno volatile sul lungo termine; dal punto di vista dei volumi è il più grande per numero di transazioni di tutto il mercato immobiliare negli USA rappresentando costantemente oltre l'80% del totale delle transazioni di proprietà commerciali di valore superiore al milione di $ negli Stati Uniti e oltre il 60% del pool di commissioni.
Detto segmento di mercato è determinato da soggetti con un patrimonio netto elevato, da piccoli gestori di fondi privati con investimenti a lungo termine, nonché da quelli aventi orizzonti di investimento opportunistici e di breve termine.
Il segmento di mercato della clientela Private è caratterizzato da elevate barriere all'ingresso, che includono la necessità di vendite grandi e specializzate, la difficoltà di stabilire e mantenere relazioni con tali investitori, la capacità di esporsi ad un ampio pool di potenziali acquirenti e la sfida a soddisfare le loro esigenze a livello locale, regionale e nazionale.
Esiste una stagionalità nelle commissioni di intermediazione immobiliare e nelle commissioni di finanziamento, generalmente in diminuzione nella prima metà dell'anno ed in incremento nella seconda metà, anche se occasionalmente il trend può essere modificato o interrotto da eventi macroeconomici, politici, restrizioni al credito e crisi economiche, disastri naturali o pandemie come nel 2020.
- Descrizione di Marcus & Millichap
Il business di Marcus & Millichap è sviluppato quasi esclusivamente in 36 stati USA e per il 2% del fatturato in Canada.
È un'attività ad alta intensità di personale e relazioni piuttosto che un'attività ad alta intensità di capitale, in cui i costi sono prevalentemente dovuti alla remunerazione del personale in base alle commissioni delle transazioni e alle fees di finanziamento, e in cui è forte la concorrenza anche per attrarre e trattenere professionisti qualificati.
Marcus & Millichap non prevede incrementi significativi del numero o delle dimensioni degli uffici, sfruttando le attuali sedi senza investimenti incrementali significativi. Una chiave per far crescere l’attività è l'assunzione, la formazione e lo sviluppo di professionisti delle vendite di investimenti.
Di pari passo l’azienda precisa cheesplorerà opportunità di acquisizione soprattutto di piccole e medie imprese di intermediazione di investimenti e servizi di finanziamento con team di professionisti e trend di entrate e utili coerenti, che amplierà la copertura geografica e il tipo di proprietà.
Circa il 27% del fatturato nel 2021 di Marcus & Millichap è dovuto agli uffici in California.
- Caratteristiche specifiche del business di Marcus & Millichap
Il fatturato di Marcus & Millichap deriva principalmente (90%) da commissioni in qualità di broker nel mercato immobiliare.
In minore misura (9%) deriva da fees di finanziamento grazie a servizi di intermediazione ipotecaria indipendente (nel 2021, Marcus & Millichap ha completato 2.474 operazioni di finanziamento che rappresentano un volume di finanziamento totale di circa $ 11,6 miliardi, con conseguenti $ 109,7 milioni di commissioni di finanziamento ;nel 2021, circa il 36% dei ricavi di Marcus & Millichap proveniva dal collocamento di finanziamenti per acquisizioni, il 42% da attività di rifinanziamento e 22% da altre attività di finanziamento).
Circa il 27% del fatturato complessivo dell’azienda è generato in California.
Immagine 2: Trend delle vendite società
(fonte: Relazione finanziaria annuale 31 dicembre 2021)
Posizionamento competitivo di Marcus & Millichap
Marcus & Millichap è leader nel segmento clienti private (1-10 mln$), mentre le aziende concorrenti sembrerebbero focalizzarsi principalmente sulle transazioni più grandi e sui segmenti di mercato medio più volatili, o su altre attività commerciali come il leasing o la gestione della proprietà.
Marcus & Millichap ha margini operativi mediamente più alti di tutti i concorrenti.
Immagine 3: Trend delle vendite società
(fonte: Relazione finanziaria annuale 31 dicembre 2021)
I principali competitor di Marcus & Millichap
- CBRE Group Inc., fondata nel 1906 a Dallas, Texas, quotata su NYSE, Market Cap pari a 29.37 B$ e un fatturato al 31 dicembre 2021 di 27746 mln $;
- Cushman & Wakefield plc, fondata a Londra nel 1784, quotata sul mercato NYSE, presenta un fatturato di 9388 mln $ al 31 dicembre 2021 e una market cap di 4,5B $;
- Colliers International Group, Inc, azienda fondata nel 1972 a Toronto, Canada, quotata sul NYSE con un fatturato di 4089 mln $ al 31 dicembre 2021 e una market cap di 4.52B $
- Jones Lang LaSalle Inc., fondata nel 1997 con sede a Chicago, Illinois, quotata sul NYSE, una market cap. di 11.7B $ e un fatturato 11045 mln $.
I principali competitor di Marcus & Millichap hanno un business globale rivolto anche a mercati internazionali.a differenza di Marcus & Millichap che come detto basa la sua attività prevalentemente in USA.
Andamento del business di Marcus & Millichap
Nel 2021 Marcus & Millichap ha prodotto ricavi totali pari a 1,3 miliardi di dollari, in aumento dell'81% anno su anno e del 61% rispetto al 2019, l’anno benchmark pre-pandemia.
L’EBT di Marcus & Millichap ha ripreso a crescere in modo considerevole assestandosi a $ 193.88 mln, con un Net Income pari a $142.4mln e un Ni margin dell’11%, dopo un 2020in forte contrazione a causa della pandemia.
Il FCF nel 2022 è stato pari a $238.6mln, superiore al Net Income, invertendo il trend negativo del 2019-2020.
Marcus & Millichap nel 2021 è cresciuta nel segmento Private (1-10 mln $), che rappresenta il core aziendale rappresentando il 54% delle entrate di intermediazione nel Q4 2021, e un segmento nel quale i clienti sono cresciuti del 65% rispetto al 2020 e del 42% rispetto al 2019; tuttavia la crescita è avvenuta anche nel mercato Middle (transazioni fra 10 e 20mln$) e Large (maggiore di 20 mln $),che insieme hanno rappresentato il 38% delle revenues rispetto al 29% nel 2019.
Per l'intero anno 2022, le spese operative totali di Marcus & Millichap sono state di $ 1,1 miliardi, in aumento del 67% rispetto al 2020, coerentemente con l'aumento dei ricavi dell'81%.
Marcus & Millichap nel 2021 ha una Posizione Finanziaria Netta pari a $234.4 mln, con un rapporto Total Debt / Equity pari a 11,1%, senza passività a lungo termine, ed un Current Ratio di 2,7. L’EPS è stato di $ 3,55 rispetto a $ 1,08 e $ 1,95 per lo stesso periodo del 2020 e del 2019, rispettivamente.
A partire dal 2022 Marcus & Millichap ha avviato una politica di distribuzione del dividendo, riflettendo la fiducia nella capacità di generare flussi di cassa e stabilità del business, e intenderà continuare se le condizioni lo permetteranno pur non trascurando la possibilità di acquisizioni per rendere l’azienda ancor più solida in un mercato fortemente competitivo.
A integrazione del dividendo regolare di $0,25, è stato approvato un dividendo speciale di $ 1 per azione per l’anno in corso (pari a circa $ 41,7 milioni). Riguardo gli indici di operatività, l’azienda ha un valore DPO>DSO (5.65>4.3 nel 2021) costante negli ultimi anni.
Immagine 4: andamento ricavi società Marcus &Millichap, Inc.
(fonte: TIKR.com)
Multipli societari di Marcus & Millichap
- EV/NI =13.8
- EV/NIavg= 22.5
- EV/FCF= 7
- ROI = 25.1
- Ebit%=16.5
- PFN=$234 mln
- Revenue growth rate = 80.8%
- azioni in circolazione: 39.69 mln
Fattori di rischio
COVID-19: ha impattato l’andamento del business di Marcus & Millichap nel 2020 in modo significativo e qualora persistesse potrebbe impattarenegativamente il mercato immobiliare;
Influenza della Situazione macro-economica: una recessione potrebbe influenzare negativamente l’andamento del business di Marcus & Millichap e se si verificasse un importante innalzamento dei tassi potrebbe ridurre la domanda causa alti interessi sul credito da parte delle banche
Mercato competitivo e frammentato, dove è molto complesso acquisire quote di mercato, e presenza di aziende finanziariamente molto attrezzate, con esposizione a mercati globali.
Cambiamenti normativi o di tassazione in USA potrebbero influenzare negativamente il business.
Importanza della professionalità della forza vendite, per la maggior parte a provvigione sulle commissioni, pertanto vi sono rischi legati al passaggio di alcuni agenti ad altre aziende concorrenti o di modifiche del quadro normativo che ne impongano l’assunzione a dipendenti dell’azienda, fattori che influenzerebbero negativamente.
Concentrazione geografica dell’attività in USA rispetto ad altre aziende concorrenti, e in particolare in California che pesa per il 27% sul fatturato complessivo.
Azionariato concentrato per circa il 38%G.M. Marcus (compreso le azioni possedute attraverso il fondo Phoenix investment advisor), pertanto vi è scarsa scalabilità e il rischio di influenzare l'esito delle operazioni societarie che richiedono l'approvazione degli azionisti, inclusa l'elezione e la revoca degli amministratori
George M. Marcus funge da presidente del consiglio di amministrazione di Marcus & Millichap ed è presidente del consiglio di amministrazione di Marcus &Millichap Capital Corporation.
Marcus possiede sostanzialmente tutte le azioni in circolazione di MMCC, quindi c’è il rischio di potenziale conflitto di interesse.
Perché Marcus & Millichap è interessante
- Marcus & Millichap è leader nel settore Private ($1-10 mln di valore della proprietà) e in crescita anche nel settore middle e large
- Marcus & Millichap è molto poco indebitata e con PFN positiva, che potrebbe avere significativi vantaggi nella ripresa del mercato immobiliare in un quadro economico di alta inflazione.
- Linee di conto economico cresciute significativamente rispetto all'anno 2019 e 2020, situazione patrimoniale solida
- Margini operativi di Marcus & Millichapmediamente più alti delle aziende concorrenti
Conclusioni
1. Perché è un buon target di investimento: Il mercato immobiliare potrebbe avvantaggiarsi di un periodo di alta inflazione nel segmento Private, dove MMI è una fra le aziende leader, meno influenzato dal ciclo macroeconomico rispetto ad altri segmenti.Inoltre la alta liquidità potrebbe essere utilizzata, come espresso dal management, per eventuali acquisizioni che potrebbero aumentarne la market share.
Da valutare in particolare la posizione di dominanza di G.M.Marcus, e l’influenza che potrebbe avere nelle decisioni societarie e conseguentemente su prezzo del titolo.
2. Eventi catalizzatori di apprezzamento titolo: l’inflazione in crescita dovrebbe favorire la crescita del mercato immobiliare in USA e in minor parte in Canada; un eventuale aumento dei tassi di interesse da parte della FED potrebbe influenzare meno il segmento private rispetto ad altri segmenti.
3. Potenziale livello di upside del prezzo e determinazione del rischio di suo downside: nell’ultimo periodo il titolo si è apprezzato in modo significativo, il mio calcolo personale con DCF porta a un valore intorno ai 47$, da una media FCF dell’ultimo triennio seppur influenzato dal Covid nel 2020.
Attualmente Marcus & Millichap quota intorno ai 49$, quindi eventualmente da monitorare in caso di eventuali discese in base alla situazione macroeconomica che si svilupperà nel prossimo periodo.
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