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Che cosa è lo Spin off? Perché lo Spin off costituisce un’ottima opportunità di investimento?

Che cosa è lo Spin off? Perché lo Spin off costituisce un’ottima opportunità di investimento?

Che cosa è lo Spin off?

Per Spin off si intende lo “scorporo” di una parte del business di un conglomerato societario, attraverso la costituzione di una nuova società, indipendente dalla società madre. L’azienda “figlia” così costituita viene scorporata proprio al fine di evidenziarne le differenze con la società madre e di cederla sul mercato per ottenere risorse da investire in settori ritenuti maggiormente strategici. Altre volte, invece, la stessa può restare nel perimetro della società madre.

Alcuni studi statistici condotti negli Stati Uniti mostrano chiaramente come le società che effettuano uno Spin off conseguano nel lungo termine un maggior rendimento dell’investimento rispetto agli indici di borsa. Il maggior rendimento è ottenuto sia dalla Parent Company (la società che scorpora la divisione o il ramo del business), ma soprattutto dalla società scorporata (Spin off). Dallo studio del 1988 condotto dal Penn State fino allo studio più recente condotto nel 2014 da Ryan Mendy, COO of consulting group The Edge, emerge chiara la tendenza dei titoli oggetto di Spin off a perdere valore al momento dell’operazione (mediamente circa il 56% dei titoli sul totale dopo un mese, il 47% dopo 3 mesi ed il 38% dopo un anno). Tuttavia, il dato interessante riguarda il notevole guadagno conseguito mediamente dalle società oggetto di Spin off negli anni successivi al primo, pari circa al 27%, ottenuto nel secondo anno da parte della società scorporata e al 21% da parte della Parent Company. Nel mercato italiano un caso emblematico è rappresentato dallo scorporo di Del Clima dalla società De Longhi, che ha visto il titolo Del Clima perdere significativamente all’indomani dello scorporo, per poi riguadagnare sino alla sua acquisizione da parte di Mitsubishi a seguito di OPA ad un prezzo notevolmente maggiore rispetto a quello dello scorporo:scorporo Delclima a € 0,66 nel gennaio 2012, discesa a € 0,37 nell’agosto 2012, acquisizione con OPA a € 4,44 alla fine del 2015.

Negli Stati Uniti si possono annoverare moltissimi casi di Spin off di successo, come ad esempio quello recente di Abbott/Abbvie, finalizzato all’inizio del 2013.

Perché una società decide di compiere uno Spin off?

Esistono diversi motivi per cui una società decide di effettuare uno Spin off, quali ad esempio:

  • Problemi di Antitrust o legali;
  • Conferire maggiore visibilità a business diversi che possano essere meglio apprezzati dal mercato;
  • Separare un business in difficoltà da uno sano;
  • Ottimizzazione fiscale.

Problemi di Antitrust o legali: in molti casi le società che acquisiscono società che operano in più settori possono trovarsi costrette a vendere una parte del business se in uno specifico settore raggiungono una posizione dominante. Facciamo un esempio per chiarire il concetto: La società A che opera nel campo oculistico e cardiologico acquisisce la società B che è impegnata nel campo nutrizionale e oculistico. Se a seguito dell’acquisizione la società A ottiene una market share pari al 60% nel settore oculistico, le varie autorità antitrust chiederanno alla società di cedere la parte di business oculistico della società acquisita per mantenere una adeguata concorrenza nel settore.

Conferire maggiore visibilità a business diversi che possano essere meglio apprezzati dal mercato: se una società opera in campi molto diversi fra loro (ad esempio nel campo assicurativo e nella produzione di automobili) potrebbe risultare meno appetibile agli occhi di tutti quegli investitori focalizzati a un solo settore. Questo fattore è molto di attualità visto il proliferare di ETF o fondi settoriali che concentrano i loro investimenti in settori ben determinati. Questi fondi/ETF saranno scoraggiati dal fatto di investire in una società conglomerata che non soddisfi i loro requisiti, mentre con tutta probabilità saranno più incentivati ad investire nelle società frutto dello scorporo.

Separare un business in difficoltà da uno sano: un business che non produce risultati può distogliere l’attenzione del management dal settore principale di cui si occupa la società. Uno Spinoff di questo business con un management dedicato e con incentivi specifici su questa nuova società ha più chanche di successo rispetto alla società conglomerata di partenza.

Ottimizzazione fiscale: senza entrare in dettagli normativi, non oggetto di questo articolo, esistono situazioni per le quali una società può ottenere vantaggi fiscali complessivi dallo Spin off di un proprio ramo di azienda.

Perché gli Spin off rappresentano un’ottima opportunità di investimento?

    Le ragioni possono essere cosi sintetizzate:
  1. Eccesso di offerta del titolo della newco;
  2. Management focalizzato e incentivato;
  3. Consistenza dei mezzi propri della newco.

1 Eccesso di offerta del titolo della newco

La società che nasce dallo Spin off è generalmente una società di piccole dimensioni, la cui attività è spesso poco conosciuta non solo dagli investitori istituzionali ma anche dagli stessi azionisti della società madre.Tale circostanza che di primo acchito può sembrare di poco conto ha in realtà rilevanti ricadute nella pratica borsistica, potendo determinare nel breve periodo un eccesso di offerta del titolo sul mercato e conseguente suo deprezzamento.

    Le cause sono molteplici. Vediamo di analizzarne le più ricorrenti.
  • Vincoli statutari di Fondi/ETF
    Generalmente i Fondi e gli ETF possono per proprio statuto detenere in portafoglio solo titoli che posseggano determinati requisiti, in termini -ad esempio- di capitalizzazione, o settore operativo. Può accadere, così, che un Fondo detenga un titolo di una conglomerata societaria che decida di effettuare lo Spin off di una propria controllata e che la società risultante dallo scorporo non risponda più ai propri requisiti statutari. In tali casi quindi, il Fondo sarà costretto a vendere indiscriminatamente il titolo della società frutto dello scorporo. Assumiamo che la società A faccia parte dello S&P 500, abbia una capitalizzazione elevata e decida di scorporare un ramo minore del proprio business. La nuova società, frutto dello Spin off, avrà inevitabilmente una capitalizzazione più bassa e verosimilmente non rientrerà più nei parametri dello S&P 500. I vari fondi/ETF che per statuto possono detenere solo società presenti in questo indice saranno costretti a vendere in massa i titoli della nuova società indipendentemente dal prezzo corrente di mercato.
  • Scarso interesse del mercato
    Per le sue dimensioni ridotte la società nata dallo Spin off spesso non suscita interesse presso gli investitori istituzionali, i quali disponendo di ingenti capitali tendono ad investire nelle società a media o alta capitalizzazione.

In ragione della sua recente costituzione, i dati finanziari della nuova società non sono nell’immediato disponibili agli stessi operatori professionali, i quali ovviamente tenderanno nel breve ad escluderla dal novero delle proprie analisi e quindi dalle promozioni presso la propria clientela.

Gli stessi investitori privati che, in quanto azionisti della società madre, a seguito dello Spin off si ritrovano in portafoglio titoli della nuova società, possono essere tentati a liberarsene in difetto di copertura e promozione istituzionale del titolo, indotti anche dal fatto che la stessa società madre se ne sia disfatta. Quando lo Spin off viene eseguito si assiste solitamente ad un eccesso di offerta di titoli in vendita in maniera concentrata in un momento specifico, fenomeno che si traduce subito in una riduzione del prezzo dell’azione.
Accade in sostanza che le azioni della società finiscano nelle mani di investitori che non possono mantenerle in portafoglio (fondi/ETF) o, comunque, poco interessati (privati), i quali saranno inclini alla vendita. La vendita avverrà in un lasso di tempo concentrato e in un momento in cui il titolo risulta poco appetibile agli investitori istituzionali.
L’eccesso di offerta del titolo rispetto alla sua domanda si traduce di solito in un calo notevole del prezzo, a cui possono accodarsi anche operazioni di speculazione al ribasso.

2 Management focalizzato e incentivato

Un management il cui solo obiettivo sia quello di gestire un unico business sarà maggiormente focalizzato e in grado di ottenere risultati migliori. Non va trascurato poi che in ambito di Spin off il management della newco viene spesso incentivato attraverso appositi piani di stock option; di conseguenza il management avrà tutto l’interesse a ché possa verificarsi un apprezzamento del titolo rispetto al prezzo di scorporo. Gli incentivi e la qualità del management della società scorporata sono un elemento chiave di valutazione a cui il team di Affari di Borsa presta sempre molta attenzione. Gli eventuali internal dealing successivi alla quotazione della newco costituiscono certamente ulteriori indicatori di assoluto interesse.

3. Consistenza dei mezzi propri della newco

Per salvaguardare il buon nome e la credibilità della Parent Company, alla quale la newco risulta particolarmente legata e associata nell’immaginario collettivo, accade spesso che la neo nata società venga dotata di mezzi propri più che sufficienti per lo sviluppo del proprio business. Esempi recenti sono costituiti oltre che dal citato Spin off Del Clima/De Longhi, anche da quello Ferrari/Fiat.

Se da una parte non vi è dubbio che gli Spin off costituiscano una interessante opportunità di investimento, dall’altra ciò non vuol dire che ogni Spin off sia necessariamente meritevole di investimento.
L’investitore accorto non deve mai prescindere, infatti, da un’accurata analisi dei dati finanziari della società, del modello e competitività del business, nonché della competenza e affidabilità del management, oltre ad accertarsi sempre che il prezzo di acquisto sia più che ragionevole.
L’investitore intelligente deve tenere a mente, in ogni caso, che ogni Spin off può determinare un’ottima occasione di investimento, soprattutto se si è in grado di gestire al meglio il timing di acquisto, avendo ben presente che generalmente il prezzo dell’azione tende ad abbassarsi dopo la quotazione della newco, per poi risalire significativamente nel secondo anno, quando le vendite indiscriminate sono terminate ed il management ha avuto modo di mostrare i primi risultati ottenuti dalla società Spin off dalla sua costituzione.
Il team di Affari di Borsa suggerisce un’attenta analisi dei vari Spin off e l’acquisto del titolo solo dopo la verifica dei fattori esposti in precedenza e di quelli ricompresi nel Sieve System. L’investitore intelligente è un investitore informato che prende decisioni ragionate solo dopo un’attenta analisi che consideri rischi ed opportunità. Una fonte interessante per essere aggiornati sui vari Spin off è costituita dal sito:
http://www.stockspinoffs.com/

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